原标题：【招商轻工 - 永艺股份】从核心部件研发到德国红点产品，打造“永艺制造”之路，维持“强烈推荐-A”评级！

　　公司凭借研发设计，从核心部件研发到德国红点产品，打造“永艺制造”之路。不断开拓大客户促进公司持续高增长！预计18-20年EPS分别为0.33、0.56、0.74元，对应19年PE、PB分别为18.6、2.2维持“强烈推荐-A”评级。

　　公司确立了“以市场为导向，公司科研人员为主体，产学研为外援，成果转化为目标”的科学技术创新思路，近年研发出了无极锁定同步倾仰、为你撑腰背坐联动、自适应同步倾仰、体重感知等底盘关键技术。依托研发技术设计经典产品，如：UEBOBO椅（德国红点设计奖，德国IF设计奖）、马司特（德国红点设计奖）、毕加索（中国轻工业优秀设计金奖）等，有效促进了公司收入快速增长。

　　2017年起公司先后面临原材料成本上涨、中美贸易摩擦升级、人民币币值波动等负面因素的影响。公司狠抓成本、控制费用，优化供应链管理，推动精益生产提高工作效率，并积极推动贸易伙伴以人民币结算，使公司盈利稳健回升，负面因素影响自18年一季度开始慢慢地消弭。

　　公司在长期经营中积累了极强的研发、设计和生产能力，适当营销服务G20的经历使公司打响“永艺UE”品牌；众筹生产“小午小睡”办公室午睡椅、推出UE BOBO椅两款爆款产品，成功突围国内市场。同时公司多渠道并举开拓内销市场，加强自营、经销商和互联网C2M（包括网易智造、必要等）三大渠道建设，内销业务快速成长。

　　公司凭借研发设计和产品性能与品质，从核心部件研发到德国红点产品，打造“永艺制造”之路，境外市场稳健发展；内销市场快速开拓，董事长、高管增持股票彰显未来发展信心。预计18-20年EPS分别为0.33、0.56、0.74元，对应19年PE、PB分别为18.6、2.2，维持“强烈推荐-A”评级。

　　永艺股份成立于2001年，坐落于“中国椅业之乡”、全国最大的办公椅产业集群所在地浙江省安吉县。公司自成立以来即专注于从事办公椅和按摩椅椅身的研发、设计、生产和销售，并经营部分功能座椅配件及沙发业务。

　　2001年企业成立之初，即避开了国内传统的低价办公椅市场之间的竞争，专攻技术上的含金量更高、品质要求更苛刻的按摩椅椅身。公司在创立时即确立了“品质为先，开拓创新，合作共享”的经营理念，向国际领先的按摩椅制造商大东傲胜销售按摩椅椅身。2004年，公司营业收入即突破亿元大关，达到1.21亿元，成为安吉坐具生产行业的前3强。此时公司开始思考经营模式的转型升级。

　　安吉的坐具生产行业有三种经营模式：OEM、ODM和OBM。OEM即定牌生产合作，承接品牌商和设计商的加工任务，赚取代加工的利润，技术上的含金量较低，利润率也较低；ODM即原始设计制造商，制造厂商除了制造加工外，增加了设计环节，即接受品牌厂商的委托，按其技术方面的要求承担部分设计任务，生产制造产品并销售给品牌商，ODM模式比OEM更加考验设计能力，可以赚取部分的设计溢价；OBM则为原始品牌生产商，即生产商自行创立产品品牌，生产、销售具有自主品牌和设计的产品，生产商在此模式下拥有完整的产业链，OBM模式对设计能力、生产能力和渠道销售能力均提出了更高的要求，但有利于形成公司独特的竞争优势，赚取设计溢价和品牌溢价。

　　公司创立前三年服务大东傲胜形成的原始积累为公司谋求经营模式的转型升级，加强自主研发设计提供了必要条件。2004年起，公司将经营的重点从单一追求做大规模向自主技术开发和产品制造上，启动了办公椅生产项目，谋求从单一客户向多元化客户群转型。2005年公司开始推动自主研发设计，成为安吉县坐具企业中最早开始研发自主产品的企业，首批自主设计、拥有自主知识产权的办公椅于2006年在新加坡国际家具展上成功推出，并取得优异的市场反响。成功推出自主设计、具有自主知识产权的产品标志着永艺股份从OEM模式向ODM模式转型，为公司未来进一步提升设计能力和品牌形象，开展OBM业务奠定了基础。

　　坚持年均3%以上的研发高投入，强化产品的核心竞争力，大力推进OBM。自2005年公司启动自主研发设计以来，公司长时间坚持对研发高投入，研发支出占比逐年提升，2015年以来达到3%以上。2018年前三季度公司研发支出6,025.85万元，占据营业收入的比例达到3.6%。

　　公司与浙江大学等高等院校合作成立创新中心，是“浙江大学研究生专业学位教育实践基地”，公司长期与美国、德国、日本、韩国等发达国家的顶级专家和设计团队紧密合作，研究人机工程学，研发健康坐具的关键技术，以艺术的设计，不断将科学技术、健康理念融入座椅行业。公司主编并组织行业专家、大学教授撰写了《健康座椅》白皮书，为健康座椅教学及研究提供了理论基础，引导消费者提高对座椅的认知。

　　公司确立了“以市场为导向，公司科研人员为主体，产学研为外援，成果转化为目标”的科学技术创新思路，先后于2006年、2012年成立永艺高端功能坐具研发中心和永艺健康坐具研究院，主要开展商用坐具、高级按摩椅和功能机械结构的研究，以提升公司产品、技术的核心竞争力，形成专利壁垒。2011年永艺高端功能坐具研发中心成为浙江省省级高新技术企业研发中心。以永艺健康坐具研究院与省级院士工作站为平台，不断健全创新激励机制，引进并培育创新人才，不断推进创新成果的转化，努力引领行业发展。

　　截至2018年6月30日，公司参与制修订标准11项，在知识产权方面，公司累计申请专利640项（其中国外专利申请10项），已获得证书的发明专利38项，实用新型专利169项，外观设计专利293项（其中国外外观专利4项），在审发明专利9项（其中国外发明专利1项），企业具有软件著作权12项。公司发明专利数量在国内座椅行业遥遥领先。

　　办公椅拥有众多的部件，材料技术、组件技术、底盘技术是其核心，以底盘技术为例公司近年研发出了：无极锁定同步倾仰底盘、为你撑腰背坐联动底盘、自适应同步倾仰底盘、体重感知底盘等。

　　去掉座面下面的阻尼调节机构，在底盘重预设弹簧锁紧技术。当人体坐下和倾仰时，弹簧会根据人体的不同质量进行压缩，同时进行锁定，人体质量不同，弹簧的压缩程度和锁紧是不一样的。以实现无论是150KG还是45KG的人坐在座椅上，通过质量压力的传递，座椅背部都能很舒适地跟随人体运动。

　　通过研究用户在不同坐姿间的骨骼运动变化，设计出全新的座椅结构，通过靠背与扶手铰接，座架靠背铰接，用户在倾仰过程中，座椅随之同步运动，输送人体向前移动，形成一种靠背和做点可联动的健康座椅，通过靠背和坐垫的联动设计，使得用户在倾仰过程中，座椅靠背的旋转中心接近脊柱赚点，坐垫随之同步运动，在工作时的各坐姿之间，座面和靠背跟随骨骼运动实现实时有效支撑人体腰部的效果，有很大成效避免“跑腰”情况的发生，有利于久坐用户的人体健康；

　　依托公司研发技术，公司设计出了经典产品，诸如：UEBOBO椅（德国红点设计奖，德国IF设计奖）、马司特（德国红点设计奖）、毕加索（中国轻工业优秀设计金奖）、米勒特

　　是一款独特的椅子，是小憩的理想坐具；在不同的位置以不同的高度坐着/小憩，能够有效地预防乳酸的产生和肌肉的疲劳，减少背部产生健康问题的风险。

　　UEBOBO椅凭借其出色的产品设计从全球众多产品中脱颖而出，荣获德国红点最佳设计奖，德国IF设计奖。灵动的造型，炫丽的色彩，诠释了下人们在家具消费观念上追求个性化、时尚化的审美转变。换一种姿态，体验自由办公。可自由升降座椅高度体态轻盈，360º跟随身体任意摆动，让你的idea创意不断。

　　大道至简，功能不凡——继uebobo后，永艺股份又一大作马司特荣获红点设计奖。它更像是中国传统的写意画，简单的线条，勾勒出不凡的意境。独具发明专利的坐背联动技术，化繁为简地融合在小小的底盘当中，人体工学结构设计，随时随地给你背部的体贴。

　　向大师致敬，永艺股份经典作品。荣获中国轻工业优秀设计金奖，独特的弯管制造工艺，给予厚重的品质感，经典设计经久不衰，曾被选为福布斯论坛用椅，入选网易严选优品。

　　永艺股份人体工学座椅代表作品，俊朗的外表、简约沉稳。任何角度坐背联动，为你撑腰！每一个部位都体现着永艺制造的独特匠心。

　　强大的生产能力和领先的研发能力使得公司的坐具产品得到世界各地采购商、零售商管和品牌商的青睐。永艺股份的产品营销售卖市场遍及全世界70多个国家和地区，拥有客户200多家，这中间还包括零售商宜家家居、Office Depot、Staples、Nitori、Metro；品牌商大东傲胜、NHI、冈村、AIS；贸易商及采购商香港利丰集团、Officestar、Performance等。自2012年下半年起，公司对宜家家居批量供货，2013年起快速放量。公司的主要客户对供应商的研发设计、生产运行、品质管理、环境保护等方面做严格审核，一旦通过通常不会轻易更换，使得公司的经营业务可以在一定程度上完成平稳发展。

　　公司持续积极挖掘境外客户，尤其是新兴经济体的合约客户，拓宽了合约客户的地域覆盖，降低公司客户集中的风险。近年来，公司仍在不断挖掘境外客户，与全球各区域行业排名前五的有突出贡献的公司均建立了战略合作伙伴关系，拓宽合约客户的地域覆盖面。2018年上半年，公司新开拓的客户除了包括美国、德国、法国、新加坡等传统发达经济体的客户外，还新开拓了孟加拉国、南非、阿联酋等新兴经济体客户，使得公司的产品的覆盖面拓宽、业务结构优化，降低公司的客户集中风险。

　　合约客户的认可和公司合作范围的拓展使得公司境外出售的收益在近年来取得了稳定的快速地增长。2012年至2017年，永艺股份境外出售的收益复合年均增速高达30.66%，2017年公司实现外销收入14.02亿元，同比增长32.32%，外销收入占比为76.16%。在服务合约客户的过程中，公司积累了强大的设计研发能力和精益生产能力，使得公司研发、设计和生产的整体水平进一步提升，形成了业务促进设计、设计促进业务的良性循环。

　　永艺股份为G20杭州峰会设计座椅是其研发、设计和生产能力得到认可的“高光时刻”。2016年G20杭州峰会召开期间，公司为参与G20峰会金砖国家领导人非正式会晤的国家领导人们专门设计、生产了会议座椅，这款座椅做工精致考究，文化融入巧妙。技术方面，这款座椅材料选择美观环保；靠背采用零重力亲肤海绵材料，贴合背部人体工学，不会感受到靠背的反弹压力；并首次在皮椅上尝试恒温海绵新材料，让不同体重的人感受到同等舒适性。文化方面，在木质扶手上设计了代表中国的“祥云”图案，在椅脚中间保护气管的中管上使用杭州“三潭印月”设计，在椅脚及靠背的木装饰上融入了G20会徽线杭州峰会表明其研发、设计和生产能力均已达到国内领先的水平，得到官方的高度认可；服务G20峰会后的适当营销也使得长期隐身于品牌商后的永艺股份从幕后走到台前，开始布局“永艺UE”品牌。

　　2011年至2016年，中国、全球办公椅市场出口规模复合年均增速分别为8.9%、7.2%，发展平稳。我国2018年出口规模约30亿美元，其中北美和欧洲为我国主要出口地。2017年公司办公椅11.57亿元，假设2017年全球增长7.2%计算，公司仅占全球0.8%左右的市场占有率，发展空间巨大。

　　2018年9月24日，美国针对产自中国的2000亿产品加征10%关税的措施正式生效，对家具行业形成较大的冲击。按2016年中美贸易额计算，涉及轻工制造业产品133.73亿美元，其中家具和床垫占112.24亿美元，占比近85%。由于公司的主要客户Steelcase、Office Depot、Klaussner、Staples服务于北美市场，中美贸易摩擦或将对公司的出口业务产生负面的影响。

　　除了提高自身产品实力，来提升议价能力外，公司还积极通过全球产能布局应对美国对华贸易政策的影响。美国的坐具高度依赖海外进口。2017年，美国办公椅的65%来自于中国，其中进口金属框架坐具（主要为办公椅）的76.6%来自于中国。因此即便中美发生贸易摩擦，公司在美国的主要客户也需要自海外采购办公坐具。通过快速完成海外布局和产能建设，能够维持公司与下游客户的合作伙伴关系，实现公司经营的可持续发展。

　　公司于2018年11月公告以自有资金投资950万美元在越南平阳工业区建设生产基地，以规避中美贸易战对公司出口业务的影响。家具制造业属于劳动密集型产业，人力成本占总成本的比例比较高，而越南低成本年轻劳动力充沛，转产越南具备优势。越南也以积极的态度拥抱家具制造业，在紧邻胡志明市的平阳工业区规划了家具制造园区，首期规划面积200公顷，第二期规划面积200公顷，对进驻工业区的家具制造商执行“四免九减半”（头四年实行免税，之后工厂将在未来九年享受政府50%的补贴）的税收优惠政策。预计越南平阳工业区将逐步形成和完善家具产业链，为公司越南生产基地的运营提供保障。

　　此外，公司还于2019年2月公告以自有资金950万美元投资在罗马尼亚胡内多阿拉县设立永艺罗马尼亚家具有限公司。罗马尼亚基地建成后，企业具有服务欧洲市场的生产制造基地，有利于公司加快开拓欧洲及其他海外市场，减少对北美市场和亚太市场的依赖，扩大收入来源，有效规避国际贸易摩擦风险。

　　近年来，国内市场的办公椅需求均呈现了迅速增加的趋势，国内外的生产企业均十分重视中国市场的开拓。2016年全国办公椅座椅市场规模为233.5亿元，未来增长空间广阔。从数量上看，受益于我国城镇化的不断推进，未来国内的办公椅市场仍存在比较大的新增需求；此外，由于办公椅使用强度高，更新、替换的需求明显；从价格上看，目前国内对健康座椅的重视程度有提升空间，单个办公隔断座椅成本占成套办公家具成本比例不到15%，而美国办公椅占成套办公家具的成本比例长期保持在30%至32%之间，“坐健康”的理念将不断的提高座椅在工作、生活环境里的重要性。因此，我国办公椅的市场规模长期增长空间广阔。

　　永艺股份充分认识到国内市场的增量空间，积极挖掘国内市场需求。从竞争格局上看，国内市场尚处于发展初期阶段，销售渠道较为分散，也没形成能够覆盖全国的大型销售商。在研发生产端，公司在国内市场主要是采用OBM的经营模式，使用“永艺UE”自主品牌，搭建完整的产业链，兼顾与国内品牌商的合作。在渠道销售端，公司以电商和线下渠道双轮驱动，从线上销售向线上线下并举转型，并和逐步扩大经销商的覆盖面，进一步开拓国内市场。

　　2015年至2016年是公司国内销售的渠道建设年。2015年企业成立了国内市场部，在京东商城开设了“永艺家具官方旗舰店”。2016年公司在国内事业部以及京东永艺家具旗舰店的基础上，于2016年6月成立了控股子公司永艺椅业科技（浙江）有限公司，将国内市场的经营和多渠道拓展全部转移给永艺科技负责。线上增设了永艺天猫旗舰店、永艺淘宝企业店、京东永艺自营店，完成了国内市场线上销售的基础设施铺设。

　　2017年是公司国内销售的全面进发年。永艺股份服务G20峰会的品牌效应和广告效应开始显现，适时全面启动国内市场的办公椅销售。公司经过项目筹划和市场调查与研究，率先挖掘了办公室午睡的需求，在京东众筹试水“永艺小午小睡办公椅”，超额筹款319%。“小午小睡”办公椅成功挖掘市场办公室午睡的痛点，引爆了市场需求，取得了销售商的突破。

　　2018年内公司与网易严选、必要等C2M电子商务平台加深合作，逐步扩大内销。公司与网易游戏、网易智造合作推出了火云多功能电竞椅；在必要平台上销售各类座椅。与这类C2M电子商务平台的合作使得公司的产品能够在渠道建设期间即快速触达消费者，同时节省渠道费用和宣传推广费用让利消费者。

　　公司结合办公椅的销售特点，铺设线下自建及合作渠道，进一步打开国内市场销路。由于办公椅多为机关和企业和事业单位的批量采购，个人消费者购买办公椅的占比不大，因此公司在办公椅国内销售业务上重视线下渠道的铺设。其一，努力开拓直营客户，以品质说服客户。其二，公司着力在线下发展经销商，提高服务覆盖面。2016年在长三角、珠三角、北京和山东地区布局了经销商，2017年以长三角、珠三角、京津冀、川渝等热点地区城市为重点发展经销商，并在全国其他省份也加快经销商的布局。截至2018年6月，全国除港澳台、新疆、西藏外均有公司的经销商，共有经销商634家。公司将逐步建成“立足一线、影响二线、覆盖三四线”的经销商渠道网络。

　　在产品力领先、渠道建设加快的背景下，公司内销业务发展迅速。线上销售平稳、加快速度进行发展，线年下半年起迅速起量，并维持快速地增长。2018年上半年公司线上渠道、线下渠道分别实现内销收入1,692.97万元、6,020.92万元，同比增速分别高达83.82%和627.56%。通过高效的内销渠道，将更好的坐具产品带给中国消费者的同时，公司也打开了新的业务增长空间。

　　过去几年，永艺股份营业收入实现了连续多年的快速地增长。2012年至2017年复合年均增速高达20.54%；2018年前三季度，公司实现营业总收入16.96亿元，同比增长30.07%。但是2017年以来，公司的盈利能力受到了挑战；受原材料价格持续上涨、业务拓展人才储备不足的影响，叠加中美贸易摩擦升级的外部变量，2017年公司归母净利润同比下滑16.1%，2018年前三季度，公司归母净利润继续同比下滑17.5%。

　　归母净利润的大幅度地下跌主要是受到三方面因素的影响：一是钢材、海绵、纸箱价格持续上涨对毛利率的压缩；二是国际贸易业务中的汇兑损益对财务费用的影响；三是中美贸易摩擦升级对公司出口业务的影响。公司通过一系列的举措降低费用，提高经营效率，盈利能力已经取得了明显的改善。单季度销售毛利率从2018年一季度的13.43%回升至三季度的16.41%；销售净利率从2017年四季度的1.96%回升至2018年三季度的4.51%。

　　公司适时调整产品价格，优化供应链管理，缓解成本压力。2017年，公司的原材料价格大大上涨，其中，钢材、海绵、纸箱分别上涨35%、45%、57%。由于公司同客户的产品定价有效期一般为6至8个月，因此产品价格的调整会滞后于原材料价格的上涨。2018年，针对原材料价格的产品定价调整，某些特定的程度从收入端提升了公司的利润率，缓和了公司的成本压力。2019年，公司仍将延续灵活调整的策略，采取敏捷供应链模式，选择能够持续发展、稳定供货、符合品质要求、具有成本优势的优秀供应商作为战略合作伙伴，并对供应商进行考核。公司将一直在优化供应链管理，将公司的生产活动进行前伸和后延，实现公司内外资源的最佳配置。

　　为了应对毛利率下降对公司净利率的挤压，公司积极控制费用，提高经营效率，将资源向最需要的部门集中。2018年内，公司管理费用率逐步下滑，2018年前三季度管理费用率下降至6.1%，其中三季度单季度管理费用率4.4%，为近年来最低水平；销售费用稳中有升，主要增长源于运输保险费和销售业务费的增长，以规避运输风险，拓宽销售市场。同时受益于人民币贬值形成的2018年前三季度公司的费用率显而易见地下降，整体费用率从2017年12%至13%左右下降至9.1%，其中第三季度费用率低至7.25%，明显提升了公司的净利率水平。

　　公司将2019年定位为“成本年、效率年”，主要工作目标是提高经营效率。公司自2012年起投资布局精益生产，在注塑、裁切、焊接、喷涂、包装等生产环节启用自动化改造和升级，人均产能提升超过50%。2016年起，公司执行以品质为核心的ACE精益生产体系，以成本领先为目标，全面实施卓越绩效管理。公司将继续以ACE精益生产体系十二大工具实施精益制造，推升信息自动化水平，提高生产效率，节约生产所带来的成本。同时，信息化建设的推进将一直在优化销售管理、采购管理、供应商管理、生产管理、财务管理等，提升公司管理上的水准，向管理要效益。

　　公司为国际诸多品牌商、零售商、贸易商及采购商生产各类坐具，主要市场覆盖亚太、北美和欧洲。在国际贸易结算中，企业主要以美元、欧元两种币种与客户进行结算。在过去的几年中，由于人民币币值变化大，公司的贸易结算存在比较大的汇兑风险，2015年至2017年及2018年上半年，汇率因素对公司净利润的影响分别为15.4%、11.2%、-9.1%、-5.8%。

　　2018年以来，公司与部分外销客户协商，利用人民币来进行贸易结算，降低了汇兑风险和进行套期保值业务的成本，降低了汇兑因素对公司利润的影响幅度。2019年，公司将加大与外销客户的协商力度，全面推广人民币贸易结算的模式，逐步优化成本结构，削弱汇率因素对公司盈利形成的周期性波动和不确定性。

　　基于对公司长期投资价值的认可及对公司未来持续稳定发展的信心，公司董事长、实际控制人张加勇先生自2018年8月至2019年2月累计增持公司股份307.69万股，占公司总股本的比例为1.02%，累计增持金额2,212.19万元，增持均价7.19元/股。2019年3月14日，公司公告部分5%以上股东、董事、高级管理人员计划于6个月内增持公司股票500万元至1000万元。公司重要股东的增持凸显了管理层对未来经营情况的乐观预期。

　　公司凭借研发设计和产品性能与品质，从核心部件研发到德国红点产品，打造“永艺制造”之路，境外市场稳健发展；内销市场快速开拓，董事长、高管增持股票彰显未来发展信心。预计18-20年EPS分别为0.33、0.56、0.74元，对应19年PE、PB分别为18.6、2.2，维持“强烈推荐-A”评级。

　　公司生产的原材料主要有钢铁件、塑料、面料和海绵等，在产品生产所带来的成本中占较大比例。如果原材料价格会出现大幅度波动，公司生产所带来的成本将提高。但是公司销售商品的价格调整需要周期，因此短时期内对公司的利润空间将形成挤压。

　　公司的客户集中度较高。近年来，公司向前十大客户销售总额占当期营业收入的比例均在80%以上，且北美客户是公司营业收入和利润的大多数来自。如果中美贸易摩擦升级，而短时期内海外产能难以快速投产，将对公司产品营销售卖和生产经营产生不利的影响。

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